第(1/3)页 后世曾经有那么一个热点话题：即便到了2020年，漂亮国的波音飞机、福特航母、航空发动机、医药技术、机器人技术等依旧冠绝全球，但为什么有人会觉得漂亮国的制造业衰落了？ 公认的一个看法是……漂亮国制造业的衰落来自于对实体企业有效投资的大幅缩减，资本从实体向资本市场流出。 而之所以会出现这种状况，必须要提一个概念——18%的内部投资门槛收益率（irr）。 简单来说，做投资时必须保证期望的投资回报率不低于某一个门槛回报率，这样才能保证资本的不断扩张——比如说100万的门槛回报率是15%，然后你拿100万出来投资，所期望的投资回报率就应该大于15%。也就是说这15%是投资一百万项目的一个最低回报率，要是低于这个回报率，这个投资项目就是个失败的投资项目； 由于irr能使项目的净现值等于零时的折现率，还可以从动态的角度直接反映投资项目的实际收益水平，又不受行业基准收益率高低的影响，比较客观，因此，欧美的资本在投资时，非常喜欢用irr来作为衡量指标——虽然这玩意计算过程复杂，而且当经营期大量追加投资时，又有可能导致多个irr出现，在运营指导时缺乏实际意义，但大部分资本谁在乎这个？ 然而不幸的是，根据****的统计，自从90年代中期开始，漂亮国的标准普尔500指数公司的加权平均资本成本（wacc）基本都在 8.3%——9.5%这个区间波动，而1999年的时候，wacc更是低到了6.7%这个二十年来的历史最低谷！ 其实严格来说，即便是6.7%的wacc，也算是不错的了，最起码跑赢了通胀——但是就如赌场里的客人总是有输有赢一样，诸如摩根、gs等顶级资本摊子大，投资的项目多，成功项目的固然很多，但失败的同样不少，因此如果新项目的预期irr低于18%，他们根本没办法保证能有效对冲麾下所有项目的风险。 这种情况下，假如一家上市公司需要投资一批价值100万的机器人提高车间的生产效率并降低不良，如果这笔投资不能带来每年至少20万的成本节约收益（以15年期项目寿命计算，如5年期项目，则要求40万每年），那么这笔投资项目就会被否决。 设定这样的目标之下，基本上90%的内生性项目都很难通过公司管理层和董事会的批准，漂亮国的实体企业最后宁愿派息和回购股票，将公司的现金交给它的股东们去重新分配，也不愿意对自身产业的发展和壮大进行投资。 比如ibm公司，自从2004年以后，ibm公司每支出一美元的capex（资本支出），就会花额外4美元通过派息或者股票回购回馈股东。而思科公司，从2005-2020年间一共回购股票花费了1100亿美元——而在此期间仅花了150亿美元补充公司的生产性资产。（去年由陈坤、辛芷蕾领衔的电视剧《输赢》，就是改编自ibm与惠普公司于2006年的时候在国内激烈争夺银行业数据中心市场这段经历写出来的同名商战小说，电视剧虽然演的扯淡，但书里面对于这一块的内容有较为深刻的描写，有兴趣的不妨去看看。） ……………… 众所周知，这个世界上没有能无限扩张的商业模式，也没有能一直稳赚不赔的双赢项目，既然漂亮国的各大资本对于内部投资门槛收益率定的那么高，那么想要获得令他们满意的收益，必然在许多时候免不了以牺牲合作伙伴的长期利益为代价——其中最严重的后果，就是加速了漂亮国实体企业内部的腐朽。 后世有一名叫做奥伦·卡斯的学者，对自1971年至2017年美国所有上市公司进行了跟踪研究，并出台了一份名叫《资本对企业的侵蚀——1971-2017 年企业投资下降的企业层面分析》的报道——这份报告指出，近半个世纪以来，典型的美国公司的商业战略转变方向，已经由传统的投资来补充其资本基础的战略，转为向股东提供现金。 该报告使用标准普尔的 compustat 数据库来分析1971年至2017年总部设在漂亮国并在纽约证券交易所和纳斯达克公开交易的所有公司的现金流量；并把公司分为三类： 第一类：增长型公司 定义：资本支出（capex）超过息税折旧摊销前利润（ebitda）的企业。他们通过资本市场进行融资以支持其进一步投资扩张。 具有以下三个要素： 实际净投资（real net investment）>= 0； 资本支出（capex）>税息折旧及摊销前利润（ ebitda）， 股票净销售+长期债务净发行> 0 第二类：维持型公司 定义：资本支出（capex）大于固定资本消耗及其还返回股东的现金的总和，且ebitda足以自持并实现以上两个目标。 具有以下三个要素： 实际净投资（real net investment）>= 0； 税息折旧及摊销前利润（ ebitda）≥资本支出（capex）； 回购股票+支派股息> 0 第三类：：侵蚀型公司 定义：消耗固定资本（fixed captial）的速度大于新的资本支出（capex）速度，且同时仍向股东返还现金，但其ebitda将足以补充其基础资本。 他们具有以下两个要素： 实际净投资（real net investment）< 0； 回购股票+支派股息> 0 研究表明，从1971至2017年，漂亮国经济已经从几乎完全以维持型公司为特征的经济，转变为以侵蚀型公司为主导的经济。维持型公司的所占总市值的份额从1978年时的90％，下降到到2009年的37％；相反，侵蚀型公司所占总市值的份额则从1980年的1％，增加到2010年的49％。 这些趋势在1999年，也就是亚洲金融风暴1年后出现了一个特别的的拐点，特别是对于制造业企业而言，侵蚀型公司的市值份额从1998年的16%迅速攀升至2005年期间的45%——最有代表性的例子就是ibm，这个在国人眼中看起来曾经不可撼动的高科技巨头；在上世纪70年代，ibm 每投资1美元的capex（资本支出），仅向投资者派发30美分现金。然而这个数字自那时起稳步上升，并在2004年飙升，并使该公司从常年的维持型公司转变为永久性的侵蚀型公司。 总之，大量侵蚀型公司的出现，彻底改变了实体经济与金融市场之间的关系，以至于后世的漂亮国看起来似乎总是实体经济在为金融市场输血——想想看，当绝大部分实体企业都在割自己的血肉去奉养那些资本机构和投资者的时候，即便拥有再尖端的技术和人才储备，漂亮国的制造业又怎么可能不衰落？ 而杨铸的想法就是——漂亮国的侵蚀型公司市值份额最好永远按照当前的水平无限制地快速增长下去，直到达到100%。 这倒不是说他真的已经愤青到大公无私的地步，而是漂亮国的侵蚀型公司越多，比例越大，他反而越好浑水摸鱼——如果不是因为漂亮的企业和资本都在因为某些源生性机制，被迫去追求超高的irr，导致各大财团被动地遭受麾下口器的反向捆绑，你以为杨铸有那么容易就靠着那么几个超级项目就搞定那么多势力，然后在人家眼皮子底下大摇大摆地胡作非为？ 嗯…… 第(1/3)页